FDD Immobilier : foncière, promoteur, exploitant — pas la même bête
Trois modèles immobiliers, trois FDD différentes. Comment adapter votre approche selon que la cible est foncière, promoteur ou exploitant.
« On fait une FDD sur un acteur immobilier » ne veut rien dire tant qu'on n'a pas précisé le modèle. Trois cas radicalement différents — et trois grilles d'analyse.
1. La foncière (asset-heavy)
Le modèle : détention d'actifs locatifs, revenus = loyers nets. Les questions FDD clés :
- Taux d'occupation par actif et durée résiduelle moyenne des baux (WALT).
- Top 5 locataires et risque de vacance.
- Capex de maintien par m² (souvent sous-évalué dans les business plans).
- Juste valeur des actifs : appel à un évaluateur externe — la FDD ne refait pas l'expertise mais challenge les hypothèses (taux de capitalisation, loyers de marché).
L'EBITDA n'est pas le bon proxy de cash. On préfère le NOI (Net Operating Income) et les AFFO.
2. Le promoteur (asset-light, projet par projet)
Le revenu est reconnu à l'avancement (IFRS 15) ou à la livraison selon le contrat. Particularités :
- Stock de programmes au bilan : à analyser ligne par ligne (avancement, taux de pré-commercialisation, marge attendue).
- Cash burn sur les fonciers acquis non encore lancés.
- Risques de retournement : un programme stoppé peut générer une dépréciation massive.
L'EBITDA d'un promoteur est volatil par construction. On normalise sur 3-5 ans.
3. L'exploitant (hôtelier, coliving, résidences services)
Le bail est une dette IFRS 16 depuis 2019, ce qui a chamboulé les EBITDA. Pour ces acteurs, on regarde :
- EBITDAR (avant loyers) pour comparer avec ou sans propriété murale.
- RevPAR / TO / ADR selon le sous-segment.
- Saisonnalité du BFR.
Le piège transversal : la TVA immobilière
Dans tous les modèles, la TVA sur opérations immobilières est complexe (TVA sur marge, exonérations, options). Un retraitement oublié peut créer une dette fiscale latente significative. Toujours demander une revue fiscale spécialisée en parallèle de la FDD.
Livrable type
Le datapack immobilier inclut une slide « Asset map » (localisation, valeur, loyer), une slide « Lease maturity profile » et une slide « Capex maintenance benchmark ». Sans ça, le fonds ne valide pas.