Locked Box vs. Completion Accounts im M&A
Locked Box oder Completion Accounts? Beide Methoden haben unterschiedliche Auswirkungen auf die Preisfindung. Eine verständliche Erklärung für TS-Kandidaten.
Im Unternehmenskaufvertrag (SPA) ist eine der fundamentalen Entscheidungen: Wie wird der endgültige Kaufpreis bestimmt? Zwei Mechanismen dominieren den Markt — Locked Box und Completion Accounts. Wer in Transaction Services arbeitet, muss beide sicher erklären können.
Das Completion-Accounts-Modell
Beim Completion-Accounts-Ansatz wird der Kaufpreis auf Basis des Unternehmenswerts zum Closing-Datum berechnet. Der Ablauf:
- Signing: Ein vorläufiger Kaufpreis wird vereinbart
- Zwischen Signing und Closing läuft das Unternehmen weiter
- Nach Closing: Aufstellung des Completion-Abschlusses (NWC, Net Debt)
- Vergleich mit dem Zielwert → Kaufpreisanpassung
Der Vorteil für den Käufer: Er bekommt das Unternehmen in dem Zustand, der vertraglich definiert wurde — Abweichungen werden ausgeglichen.
Der Nachteil: Post-Closing-Streitigkeiten über die Berechnungen sind häufig und kostspielig.
Das Locked-Box-Modell
Beim Locked-Box-Ansatz wird ein historisches Datum als Bewertungsstichtag festgelegt (die „Locked Box"). Nach diesem Datum:
- Werden keine Werttransfers aus dem Unternehmen mehr genehmigt (keine Dividenden, keine Managementvergütungen über marktübliche Werte)
- Läuft das Unternehmen wirtschaftlich bereits auf Käuferrechnung
- Erhält der Verkäufer eine Vergütung für die „Nutzungsperiode" (Ticker oder Locked-Box-Zinsen)
Der Vorteil: Weniger Post-Closing-Streitigkeiten, mehr Planungssicherheit.
Der Nachteil für den Käufer: Er trägt bereits ab dem Locked-Box-Datum das wirtschaftliche Risiko, hat aber noch keine Kontrolle.
Wann wird welches Modell verwendet?
Completion Accounts sind verbreitet bei:
- Angloamerikanischen Transaktionen
- Situationen, bei denen die Finanzinformationen zum Stichtag noch nicht verfügbar sind
- Wenn der Käufer auf eine präzise Zustandsbeschreibung beim Closing besteht
Locked Box ist verbreitet bei:
- Europäischen (insbesondere kontinentalen) Transaktionen
- PE-Prozessen, bei denen Käuferwettbewerb einen sauberen Prozess verlangt
- Wenn der Verkäufer Planungssicherheit über den endgültigen Kaufpreis haben möchte
Die Rolle der FDD
In einem Locked-Box-Prozess analysiert die FDD:
- Die Qualität der historischen Zahlen zum Locked-Box-Datum
- Potenzielle „Leakage" — also Werttransfers, die nach dem Stichtag stattfanden
In einem Completion-Accounts-Prozess liegt der Fokus stärker auf der NWC-Definition und dem Net-Debt-Mechanismus.
Was das für TS-Interviews bedeutet
Wenn ein Interviewer fragt: „Was ist der Unterschied zwischen Locked Box und Completion Accounts?" — antworten Sie mit:
- Definitionen und Mechanismus
- Vor- und Nachteile aus Käufer- und Verkäuferperspektive
- Kontext, wann welches Modell typisch ist
- Implikationen für die FDD-Arbeit
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