Earn-out und Preisanpassungsmechanismen in Transaktionen

Wenn Käufer und Verkäufer sich über den Wert eines Unternehmens nicht einig sind — insbesondere über künftige Ergebnisse — kommt häufig ein Earn-out ins Spiel. Für TS-Analysten sind Earn-outs sowohl im Rahmen der aktuellen Transaktion als auch als historische Verbindlichkeit relevant.

Was ist ein Earn-out?

Ein Earn-out ist eine bedingte Kaufpreiszahlung: Ein Teil des Kaufpreises wird erst gezahlt, wenn das Unternehmen nach dem Closing bestimmte Ziele erreicht. Typischerweise:

EBITDA- oder Umsatzziele für das Folgejahr oder zwei bis drei Jahre nach Closing
Erreichung strategischer Meilensteine (Produktzulassung, Kundenmeilenstein)
Bindung des Managements (der Gründer bleibt und erhält seinen Earn-out nur, wenn er bleibt)

Warum werden Earn-outs vereinbart?

Aus Käuferperspektive: Risikominimierung. Der Verkäufer glaubt an die Zukunft — der Käufer zahlt dafür, wenn sie eintritt.

Aus Verkäuferperspektive: Mehr Gesamterlös, wenn die Ziele erreicht werden. Nachteil: Unsicherheit über den tatsächlichen Erlös.

Earn-out als Nettoverschuldungsposten in der FDD

Wenn ein Unternehmen in der Vergangenheit ein anderes Unternehmen mit Earn-out-Klausel erworben hat, erscheint die ausstehende Earn-out-Verbindlichkeit in der Bilanz. Aus FDD-Perspektive:

Diese Verbindlichkeit ist ein schuldenähnlicher Posten (Debt-like Item)
Sie fließt in die Nettoverschuldungsanalyse ein und reduziert den Equity Value für den neuen Käufer
Frage: Wie ist die Verbindlichkeit bewertet? Zu 100 %, oder wurde eine Erwartungswahrscheinlichkeit angesetzt?

Risiken von Earn-out-Klauseln

Earn-outs klingen einfach, sind in der Praxis aber komplex:

Definitionsfragen: Was zählt für die Earn-out-Berechnung als EBITDA? Exakt dieselbe Definition wie im SPA, oder gibt es Spielraum?
Steuerungsrisiken: Nach dem Closing hat der Käufer operative Kontrolle — er könnte das Ergebnis gezielt negativ beeinflussen
Streitanfälligkeit: Earn-outs enden häufig in Schiedsverfahren

Preisanpassungsmechanismen im Überblick

Neben Earn-outs gibt es weitere Preisanpassungsmechanismen:

Working Capital Adjustment: Wird nach Closing auf Basis des tatsächlichen NWC berechnet (Completion-Accounts-Modell).

Net Debt Adjustment: Falls die Nettoverschuldung beim Closing von der vereinbarten Ausgangsgröße abweicht.

Locked Box Ticker: Im Locked-Box-Modell erhält der Verkäufer Zinsen auf den Kaufpreis für die Zeit zwischen Locked-Box-Datum und Closing.

Was TS-Kandidaten wissen müssen

Earn-out-Definition und Anwendungsfall erklären können
Earn-out als Nettoverschuldungsposten einordnen
Die Unterschiede zwischen den verschiedenen Preisanpassungsmechanismen kennen
Typische Risiken von Earn-outs benennen

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